学而时习2021互联网策略：拥抱大产品、大用户平台的繁荣性成长-东方证券
研究结论
大用户级别互联网产品在 20 年板块格外显眼，均出现用户高速增长。且平台流 量达到一定量级后，商业价值会呈指数型增长，并形成更强规模效应和竞争壁 垒，我们 2021 年主线在于寻找大用户级别、大产品平台持续正循环态势。按用 户时长占比及增速和对应行业龙头产品增速两大维度，筛选出四大板块主线， UGC(部分 PGC)、线上消费平台、教育、游戏。
UGC+PGC 大用户级别内容平台头部化、商业化更上一层。1）UGC 平台为 主旋律：全民创作时代来临，UGC 流量商业化为重点方向。头部 UGC 平台 总时长增长快于全网增长，且在字节商业化迭代体系下工具日益完善，带给 行业集体商业化繁荣。2）PGC 平台主推综艺龙头：收入端，系列化综艺价 格锚定效应更强，广告招商更优；成本端，政策控制明星报价，综艺嘉宾可 选、可控性更强，整体 ROI 相较于范域 PGC 平台更优。3) 电影市场疫情 加速院线出清，预期头部院线渠道市占率有望提升，春节档贡献复苏弹性。
线上渗透化率提升，龙头价值持续强化。1）本地生活服务线上化稳步推进， 综合平台绝对实力领先，飞轮效应明显。美团份额高歌猛进，已经构建起 “food+platform”生活服务业务闭环，不同业务之间的协同及规模效应加速 “飞轮效应”；2）拼多多流量增长全年超市场预期，核心优势在于对流量 的把握，用户增长持续超预期，获客成本仍然可控。
教育之平台型公司（学生流量、体系化、平台型公司）是我们看到具备可预 见性的公司。线下一梯队增速强于第二梯队，且 21 年叠加复苏主线，龙头 公司复苏增长动力强劲。线上线下也在新产品的推动下加速融合，培优在线、 东方优播、新东方 OMO 将成为教育平台公司提升渗透率的重要推手。综合 线下复苏趋势和行业线上线下加速融合，平台型 K12 教培公司优势突出。
游戏长线产品、大用户产品型公司确定性强，大厂核心产品数量不断提升， 基本盘稳健贡献稳定现金流。国内手游行业竞争格局进一步向头部集中，版 号叠加买量成本增加，导致研发能力较弱的中小厂商尾部出清，头部市占率 将进一步提升。海外市场保持高增速，国内厂商海外市占率持续提升，大厂 21 年顶流产品储备充分，英雄联盟、哈利波特等手游将提升全球票仓流水。
投资建议
我们判断大产品、大用户平台繁荣依旧是 21 年主线，建议关注四大主线。 ①UGC+PGC 社区：商业化变现大年叠加优质龙头内容平台，建议关注字 节跳动、快手、哔哩哔哩（BILI.US,未评级）、小红书、值得买(300785， 买入)、芒果超媒(300413，增持)、万达电影(002739，买入)。②线上渗透 率持续提升，头部公司持续快速增长，建议关注美团-W(03690，买入)、拼 多多(PDD.O，买入)。③教育类平台公司竞争优势凸显，成长确定性高，建 议关注好未来(TAL.N，买入)、新东方(EDU.N，买入)、新东方在线(01797， 买入)、网易有道(DAO.N，买入)及产业内猿辅导和作业帮；④游戏板块优 选管线储备充分厂商布局，关注腾讯控股(00700，买入)、网易-S(09999， 未评级)、完美世界(002624，买入)。
风险提示
互联网反垄断致资源整合和新业务拓展不及预期，新产品拓展不及预期， 疫情对板块公司差异化影响，行业竞争格局激化。
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